Wir möchten euch mit unserer KNIFFS UND TRICKS VOM EIQF Themen erklären, die wir häufig von Finanzexperten und unseren Studierenden gefragt werden.
Bei der Bewertung von Unternehmen mithilfe diskontierter Cashflows (DCF) ist Genauigkeit entscheidend – besonders bei der Diskontierung des Terminal Value (TV). Doch gerade hier unterläuft selbst erfahrenen Analyst:innen häufig ein Denkfehler.
Die Berechnung der Barwerte für die ersten fünf Planjahre stellt in der Regel kein Problem dar. Dabei wird jeder erwartete Cashflow mit einem Diskontierungsfaktor (1/(1+i)^t) abgezinst. Die Variable t steht dabei für das jeweilige Jahr: t = 1 für das erste Jahr, t = 2 für das zweite – und so weiter bis t = 5.
Deutlich mehr Unsicherheit herrscht bei der Frage, welche Hochzahl t beim Diskontierungsfaktor des Terminal Value korrekt ist. Eine verbreitete Annahme: Der Terminal Value wird im Jahr t = 6 generiert und entsprechend auch mit t = 6 diskontiert. Doch das ist ein Fehler. Die korrekte Hochzahl ist t = 5.
Zur Veranschaulichung hilft ein einfaches Beispiel: Wenn eine Zahlung von 10 Euro zum ersten Mal im Jahr t = 1 und dann jedes Jahr gegen unendlich anfällt, dann beträgt der Barwert 10/0,1=100 und bezieht sich auf das Jahr in t = 0. Daraus können wir folgende Schlussfolgerung ziehen. Wenn wir Zahlungsströme diskontieren, dann bezieht sich der Barwert dieser Zahlungen immer auf den Zeitpunkt eine Periode, bevor der erste Zahlungsstrom anfällt.
Entsprechendes gilt auch bei der Berechnung des Terminal Value: Der TV ist der Barwert der Zahlungen in der Fortführungsperiode, die sich in den Jahren t = 6, …, ∞ ergeben. Der Terminal Value fasst alle zukünftigen Zahlungen ab Jahr t = 6 zusammen – seine Berechnung bezieht sich jedoch auf den Bewertungszeitpunkt t = 5, also eine Periode vor dem ersten Cashflow der Fortführungsperiode.
Wenn der Terminal Value auf t = 5 datiert ist, muss er – genau wie der Cashflow aus dem letzten Planjahr – fünfmal diskontiert werden, um den heutigen Barwert (t = 0) zu bestimmen. Der Terminal Value und der Cashflow des Jahres t = 5 werden somit mit dem gleichen Diskontierungsfaktor abgezinst.
Wer sich für weitere Themen interessiert, mit denen wir uns am European Institute of Quantitative Finance beschäftigen, kann gerne unsere neugestaltete Homepage www.eiqf.de besuchen. Unter BLOG sind Beiträge, Videos und Podcasts aufgeführt.
Wir grüßen euch herzlich bis zum nächsten KNIFFS UND TRICKS VOM EIQF
Dietmar Ernst und Joachim Häcker
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